作者：大师兄，编辑：小市妹

2023年以来，上证、深证、创业板、科创板等主要宽基指数均出现大幅上涨，北上资金净买入超过1000亿，比去年全年的外资流入还多。

作为行情风向标，市场回暖最直接的受益者自然是证券公司，证券指数一月份大涨近10%，成为涨幅最高的行业指数之一。经历了一年多的熊市之后，伴随着宏观经济和资本市场环境的好转，投资者似乎闻到了牛市的味道。

站在牛熊转换的重要节点，特别是全面注册制最终落地的背景之下，券商的格局发生了什么变化，哪些券商在新的市场环境中有可能实现弯道超车，这是当下值得特别重视的话题。

【券业寒冬，东财穿越周期】

刚刚过去的2022年，无疑是A股市场灰暗的一年。疫情冲击加上全球政经局势以及流动性压力，全球资本市场的表现都非常低迷。

证券公司的主要业务包括经纪、投行、自营、信用、资管等，都和股市行情密切相关，市场跌跌不休，券商的业绩自然不会理想。

2022年前三季度，41家上市券商合计实现营收3710亿元，同比下降21%，归母净利润1021亿元，同比下降31%。

最近一个月，已有35家券商陆续亮出2022年业绩预告，其中有33家去年出现净利润下滑，18家净利润下滑幅度超过50%。即使是行业绝对龙头中信证券，也难逃周期魔咒，2022年出现营收净利双降。

拖累券商业绩下滑的主要业务板块，是经纪、信用和自营。

2022年，沪深两市累计成交额224.5万亿元，同比减少了13.0％，年末两融余额1.55万亿元，较2021年末下降0.28万亿元。

与此对应的是，2022年前三季度，上市券商经纪业务下降了16.4%，两融等信用业务带来的利息收入下降了5.8%。

业绩降幅最大的板块是自营业务，也就是证券公司自己炒股等投资收入，大降了52.1%。都说券商是看天吃饭的行当，此话不虚。

尽管券商整体业绩普遍下降，但是优质公司的抗风险能力仍然非常抢眼，最突出的是有“券茅”之称的东方财富。

2022年前三季度，东方财富营收同比基本持平，净利润同比增长了5.77%，而2023年全年的净利润预告，变动幅度为-6.46%至5.23%，仍然是非常强势的表现。

在市场低迷环境下，公司旗下的东财证券去年前三季度经纪业务手续费及佣金净收入达到41.74亿元，同比逆势增长8%，经纪业务市占率达到4.2%左右，同比增长了约0.6个百分点；利息收入等两融信用业务基本持平，市占率提升到2.37%左右。

更重要的是，东财在新增客户方面的市占率高于现有经纪业务市占率，这意味着公司未来经纪业务的市占率有望继续提高。

东财证券的互联网基因，成为公司业绩穿越周期的关键。

公司拥有东方财富网、东财APP、天天基金三大流量入口，其中东方财富网PC端覆盖人数超过6000万人，仅次于新浪财经；东财APP月活高达2000万左右，而传统券商APP流量最高的华泰证券，其涨乐财富通的月活还不到1000万；天天基金则是中国基金理财网站的第一门户，移动端月活长期维持在2000万以上。

作为互联网券商，公司客户群以中小投资者为主，交易频率显著高于其他券商，通过交叉引流，使东财的经纪等证券业务保持快速增长势头。

公司自带的巨大流量，大幅降低了东财的获客和推广成本，使公司获得远高于行业均值的净利润率。

2022年前三季度，东方财富的营收在所有券商中排名14，但是净利润排名第4，衡量公司盈利能力最重要的财务指标净资产收益率，东财在2021年时高达22.11%，2022年前三季度11.45%，均高居行业第一，远远甩开其他传统券商。

▲2021年券商行业净资产收益率排名，来源：同花顺

另外，东财证券的自营业务也出现逆势增长，一方面公司去年3月份获得了160.05亿元的营运资金，使其交易性金融资产规模大幅扩容；另一方面是公司自营业务的投资方向主要集中在货币和债券，和传统券商主要集中在权益市场有很大区别，这使公司规避了市场下跌的风险。

【投行业务显韧性，注册制利好头部券商】

过去一年的券业寒冬中，有一项业务板块仍出现较强发展韧性，即服务于B端用户上市融资需求的投行业务。2022年前三季度，41家可比数据券商实现投行业务净收入总计为429.98亿元，同比逆势增长了5.35%。

在注册制环境下，虽然市场出现较大下跌，但是A股的融资功能并没受到太大影响。

2022年，A股超过400只新股上市，融资额超过5600亿元，同比增加约3%，连续两年创出历史新高，领跑全球。再融资方面，2022年共发布369个竞价类定增预案，拟募资金7159.9亿元，项目数量和拟募资金额较上一年度年分别提升了41.4%和12.4%；

从券商投行业务发展趋势来看，呈现出强者恒强、两极分化的格局。

投行业务收入排名前十的券商无一出现下滑，而排名在最后11名的券商，则有10家的投行业务收入出现了下滑。投行业务收入排名前5券商该业务净收入之和，占41家上市券商的投行总收入比重为51.92%，较去年提升4.49个百分点。

投行业务对券商的品牌和综合能力要求很高，排名靠前的大部分是在证券行业深耕已久的传统老牌券商，其中综合实力最强的中信证券在这个重要分项业务中仍然排名第一，两家新锐券商中金公司和中信建投排名第二和第三。这两家专注于B端业务的证券公司，投行业务收入占比在20%以上，已远远超过中信证券、国泰君安等老牌券商。

注册制的逐步推进，无疑为券商的投行业务发展打开了广阔空间。2019年注册制改革以来，A股IPO数量及融资额出现大幅增长，券商投行业务也表现出较强的持续成长性，2018年到2021年，上市券商投行业务的年化复合增速高达23.7%。

2023年2月1日，A股全面注册制正式落地，券商的投行业务有望获得新的增量市场，在业绩总量中占据更大的比重。目前，股票融资在社融存量中占比只有3.1%，从长期来看还有较大增长潜力，在投行业务中实力更强的头部券商，未来更有可能跨越股市牛熊，成为业绩稳定增长的弱周期大蓝筹。

【中小券商逆袭，指南针成下个东财？】

投行等B端业务格局日益固化，中小券商要想逆势上位并不容易，未来有可能在证券行业冲出重围的新兴力量，可能还是主攻C端业务的互联网券商，比如指南针旗下的网信证券。

指南针之前的主要业务是炒股软件的研发，跟东方财富一样，都是针对中小投资者的金融服务商。2022年，指南针正式收购网信证券，更名为麦高证券，成为继东方财富之后的第二家互联网券商。

事实上，东财收购和整合传统证券公司的成功经验，为指南针未来发展提供了重要的借鉴和参考方向。

在东财收购之前，同信证券在行业内完全没有存在感，东财收购并更名为东财证券之后，利用流量和社区优势、和互联网低价打法，弱化投行等B端业务，主攻跟个人投资者相关的经纪和两融业务，在证券行业内迅速崛起。

2016年到2021年，东方财富证券的经纪和两融业务从行业内60名开外的末流水准，上升到行业的第12名和第15名，公司的营收从23.52亿增长到130.94亿，利润从7.14亿增长到85.53亿，营收和净利润复合增速高达36.8%和60.9%，而同期整个证券行业的营收和净利润年化增速只有8.1%和6.3%。证券业务远超同行的急速发展，为东方财富的异军突起贡献了半壁江山。

从逻辑上看，网信证券之于指南针，就如同当年的同信证券之于东方财富。指南针用户交易资产的换手率与东财接近，是传统券商的3倍，意味着公司经纪业务的ARPU（用户平均收入）价值，同样也远高于传统券商。

虽然指南针的用户规模和东财仍有较大差距，但是用户粘性上并不逊色。截至2021年底，指南针累计注册用户达到1500万人，其中付费用户达到150万人，相比2017年增长了2.5倍，注册用户的付费转换率高达10%。

根据最新发布的业绩预告，指南针2022年净利润达到3.3亿-3.7亿，同比增长了87.29%-109.99%。在资本市场非常不利的环境下，公司的金融服务业务仍然保持逆势增长态势，说明公司用户忠诚度较高，未来给证券业务的引流也会比较顺利。

按照指南针对网信证券的整合规划，跟东方财富的打法基本一样：通过用户引流和互联网券商的低成本优势，聚焦经纪和两融业务，公司的目标是到五年之后把经纪业务排名推进到前20。

有东方财富的成功经验作为参考，指南针未来或许是券商中的又一匹黑马。

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在互联网券商冲击之下，券商佣金利润空间一再被挤压，有的已经逼近“成本线”。有的券商就将算盘打到了分级基金等小品种交易佣金上，甚至不惜违反券商自己公示的佣金率承诺！

上海一家券商营业部公示的佣金率最低为万二，最高为千分之1.8，实际却收取分级基金交易千三佣金，该行为已经被上海证监局处罚。

基金交易佣金率是最低佣金率15倍

记者从上海证监局官方网站获悉，该局近期公布了对申万宏源上海奉贤区人民中路证券营业部佣金问题的监管措施决定。

根据该营业部公示的自2011年11月1日起执行的佣金方案，客户通过非现场方式（含电话、网上和手机）进行交易的佣金费率区间为0.201‰至1.8‰。

这家营业部竟然对部分客户通过手机委托交易分级基金等品种所收取的佣金费率为3‰，也就是最低佣金率的15倍和最高佣金率的1.67倍。

换句话说，这家营业部提供给客户的分级基金佣金率已经明显超出了其公示的最高佣金率的上限，高出的佣金率达到了千分之1.2。

话说回来，被收取的千分之三的佣金是一个什么概念呢？上海一家私募告诉基金君，现在分级基金的主流交易佣金率是万分之2.5到4，基本维持在万三左右，几乎没有收千三佣金之说,两者相差十倍左右。

熟悉中国证券市场历史的人士都知道，千三佣金率是券商20年前规范佣金率之后的最高佣金率限制。

目前券商行业整体平均的佣金率水平已经低于万六，部分大券商的平均佣金率水平已经到了万四左右。

基金君特地也去咨询了其他券商，华泰证券的客服人员告诉基金君，目前该公司分级基金买入只收取佣金，收费标准为成交金额的万分之三，起点一毛钱，而分级基金母基金申购和赎回，费用按照基金公司公布的费率收取，不打折。

“最遥远的距离”系列又多了一个案例：世界上最遥远的距离莫过于别人家的佣金率，是万三，而你家佣金率，是千三。

上海证监局认为，上述行为违背“客观、全面、准确地向投资者公示收费标准及服务内容”、“同等服务同等收费”等监管要求，违反《证券公司监督管理条例》第四十条规定，反映出该营业部佣金管理的内部控制不完善。根据《证券公司监督管理条例》第七十条规定，上海证监局责令该营业部改正，加强证券交易佣金管理，并要求其在2017年8月15日前就整改落实情况提交书面报告。

股民基民要特别注意分级基金佣金率

分级基金的交易佣金率大多和股票佣金率一样，对券商来说，所提供的交易服务也是基本一致的，实际上，部分券商利用分级基金单独设立另一个佣金率，远远高于股票交易率，广大股民和基民要注意。

据悉，2014年四季度到2015年上半年是分级基金大发展时期，据财汇大数据终端显示，2015年共发行了87只分级基金，比2014年增长了84%。基金规模和交易量更是成倍甚至十倍以上的增长。

可以说，从2014年起分级基金开始爆发到2015年分级基金迅猛的发展壮大，基金、券商等机构坐收巨额管理费和佣金收入，赚得盆满钵满。

天下熙熙皆为利来,天下攘攘皆为利往。有利益的地方，总不那么平静。利益诱惑之下，券商乱收佣金的现象也逐渐浮出水面。

对于上述申万宏源营业部乱收分级基金交易佣金一事，有私募基金人士指出，“这种行为说白了，就是在分级基金里倒腾交易量，提取佣金分成”，该人士表示，这种操作可以把投资人的收益转化为自己口袋里的钱。

近两年，分级基金受到股市大跌和监管新规的影响，交易量大不如前。从2016年11月底分级基金新规颁布至今年一季度，分级基金市场活跃度不断降低，多数分级基金份额有所减少。

券商忽悠股民佣金率三大套路

近几年来，券商拿佣金率忽悠股民的事情多次发生，主要套路无非以下三条。

第一条是不按约定佣金标准收取佣金。

第二条是券商交易佣金率双重标准，如本文开头提到的案例，对股票是一个交易佣金，对分级基金、权证等品种采用另一个特别高的佣金率，并且不事先告知客户。

第三条是老客户常年佣金率不变，客户不要求、从不主动降佣，有的十几年都用老佣金率。

基金君在此也提醒广大投资者，在券商营业部购买相关产品时，要对实际佣金做好约定，投资分级基金等品种时更要多留心眼，注意券商是否暗中提高该品种佣金费率，以免发生不必要的纠纷和投资损失。

基金君在百度输入“因佣金导致投诉券商”，搜索栏上显示结果多达45万之多。

近几年来也有多个佣金处理案例值得广大股民关注和警惕！

2015年4月，刘先生称其在上海某券商证券齐齐哈尔安顺路营业部贵宾室的交易佣金被按千分之三扣取，而此前其已与该营业部协商将交易佣金下调至万分之三，并由客户经理代办了相应手续。在发现账户资金异常后，刘先生找到客户经理，却被告知交易方式不同佣金收取标准不同，此前下调的交易佣金均为网上交易的佣金。

2017年2月，已有21年炒股经验的股民陈先生一纸诉状将某券商乌鲁木齐公园北街证券营业部推上了被告席，状告该营业部可以用信用账户购买分级基金，杠杆之上再加杠杆，致使其亏光了全部自有资金，还倒欠证券公司8.79万元。

也有代客理财时为赚佣金高频操作致客亏损的。据媒体报道，2015年12月29日，有投资者在某券商华灵路营业部开户，并与理财规划师钟某签订了资产管理协议，约定由钟某代为操作股票交易并于每个月的18日发送邮件向投资人汇报当月的盈亏状况。但是该理财师却通过设置远高于市场合理水平的交易费率，再加上高频操作的方式，造成客户账户高达几十万的损失。

湖南证监局对2017年上半年辖区内证券期货经营机构的投诉通报中提到，上半年，该局收到针对证券经营机构的书面投诉件共涉及9家证券公司或营业部，反映的问题多达6项，其中一项就是佣金调整未经客户同意，可见，佣金乱收费现象也越来越收到监管关注。

（来源：中国基金报）

（编辑：叶映橙）

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