近日，万科股价连跌数月引发投资者们关注。

自今年3月份以来，万科A(000002.SZ)股价出现“山体滑坡”式下跌，截至7月7日，股价由33.1元回落至24.04元，股价跌幅逾27%。

股价问题在6月30日召开的股东大会上同样被提及。会议上，投资者的首个提问就言及“作为大股东怎么看待万科股价持续下跌呢?”

万科大股东深圳地铁董事长辛杰表示：“短期困难是暂时的,股票难免有涨有跌。深圳地铁会长期持有万科股票。”同时，深圳地铁一如既往表达了对万科商业模式的认可，以及对“从开发为主”转向“开发与经营并重”的经营策略的支持。

事实上，万科股价大跌也不是毫无缘由，危机最先在其业绩中就有所体现。

成绩单背后暗藏危机

在2021年第一季度末，万科兑现了进入“三道红线”绿档的承诺。

财报数据显示：一季度公司净负债率为15.5%;持有货币资金1966.0亿元人民币(下同)，远高于短期借款和一年内到期有息负债总和723.7亿元;剔除预收款项的资产负债率亦为69.5%，符合“绿档”企业标准。

但在其营收不断增长之时，利润增速滞缓，业绩表现难以令广大投资者满意。

一季报，万科实现营业收入622.6亿元，同比增长30.3%;而实现归属于上市公司股东的净利润12.92亿元，同比仅增长3.44%，增速显然不成正比。

万科对此解释，高地价项目结算导致了毛利率同比下降了约11个百分点，而净利率则低至4%。

换句话说，利润增速不及收入增速归根结底是由于毛利率的下降。财报数据显示，万科一季度的综合毛利率为20.4%，同比下降10.8个百分点;税前毛利率录得20.4%，同比下降9.5个百分点，创下1994年以来的最低值。

尽管万科指出，“前几年地产行业的地价普遍偏高，毛利率下滑是行业趋势。”但评级机构可不买帐，纷纷下调万科的评级。

小摩直言，该公司的首季表现令人失望，预计其难以在短期内解决边际利润问题。其发布的看空报告表示，市场对万科全年归母净利润的增长预期共识是20%，但第一季度只增长了3.4%，预计未来各券商都将下调预期，令该公司股价受压。

多元化业务不尽如人意

万科利润增速虽遇瓶颈，但从大股东深圳地铁对万科的支持就可以看出，万科商业发展模式还是能得到股东的支持和理解的。

2012年开始，万科提出了转型，想在地产之外找到新的增长点。其将业务触角延伸到商业、物流、文旅、酒店、长租公寓、滑雪度假等各个领域，开始了多元展业。

房企实现多元化战略，核心在于对其多元组织架构的新增与调整。

2018年下半年，万科提出要重点发展BG(事业集团)和BU(事业单元)两个业务条线;2019年中期业绩报告中，万科首次将集团业务划分为5大BG和6大BU。

不过，多元化转型的发展道路并不顺利。

2019年7月，万科的租赁住宅业务因"万村计划"遭暂停，长租公寓负责人离职;2020年，万科新开业商业面积129万平方米，同比增长约15%，但其商业营收却未达到预期，仅有63亿元，同比微增4.3%;2020年末，万科集团成立了酒店及度假事业部，与此同时，发展近四年时间的冰雪事业部，最后也逃不过被“兼并”的命运。

房企转型并非易事，万科总裁兼首席执行官祝九胜也对此坦言道，万科多元化“不尽如人意”。

随后，万科旗下的的多元化业务被重新洗牌。

万科喊出多元化是其第三次创业，自然对其寄予厚望。

但是，距离万科在2012年提出转型已经将近十年，从数据看出，这期间，万科主营业务还一直以地产开发为主，多元化业务在各个细分领域的营收却未创造太多收益。

2020年，万科万物云收入182.04亿元，长租公寓营业收入25.4亿元，商业业务营业收入63.2亿元，万纬物流管理项目的营业收入18.7亿元。不可忽略的是，该四部分细分业务在集团总营业收入占比仅为6.91%，创收贡献并不是很大。

创收能力不足的同时，万科用于新业务扩张的成本却在不断增加，2020年万科长期待摊费用为89.48亿元，而这一费用在2019年仅72.35亿元，同比增加23.68%。

重提新策略发力多元化

面对多元化业务的“不尽人意”，今年6月23日，万科在内部转型发展通气会上提出了新的发展找略——“开发与经营并重。”

为了全面加速向这一战略转型，万科启动一系列组织架构调整和人事安排。

具体而言，组织架构调整体现在两方面：一是研究与开发专业公会改组为开发经营中心，负责开发和经营业务的专业能力建设和业务发展;二是原有五区域调整为七个，分别是北京、东北、华中、南方、上海、西南和西北。

如今万科有6个BG(南方区域BG、上海区域BG、北方区域BG、中西部区域BG、西北区域BG及物业BG)及7个BU(印力BU、物流BU、长租公寓BU、海外BU、酒店与度假BU、梅沙教育BU及食品BU)。

重点是此次万科的“组织”裂变。

众所周知，“裂变”的核心是在于整合资源、降低成本、实现深耕，提升该区域市场份额。万科也以此为出发点致力于提升开发业务的精细化管理，加速新赛道的转型发展。

事实上，万科的动作并非个例。如中梁控股、碧桂园、新城控股等开发商都在寻找新突破口，向管理要红利。通过不断进行组织裂变，将区域单位拆得越来越小，走向“精细化管理”。

人事安排上，原北方区域首席合伙人刘肖调回总部，接任万科执行副总裁和首席运营官;王海武主动请缨出任印力集团总裁。

之所以有如此调整，源于万科至今未能与印力集团产生协同效应，以至于经营性业务发展不甚理想。

官网显示，印力集团于2003年成立，以国际化的视野专注于购物中心投资、开发和运营管理，业务贯穿商业地产领域的全价值链。

2016年，万科收购印力集团96.55%的股权，收购完成后，万科商业管理面积达到行业第二。但自收购快5年以来，两者几乎不存在协同效应。

万科在2020年年报中，首次披露了部分经营性业务的收入情况。截至报告期末，万科(含印力集团)累计开业的商业面积989.8万平方米，商业(含非并表项目)业务营业收入63.22亿元，同比增长4.33%。其中，印力管理的商业项目营业收入42.22亿元，同比下降1.62%。

而市值相差无几的华润置地在2020年的经营性不动产业务收益为127.9亿元，是万科商业的约两倍。

相比之下，对于万科来讲，深度整合印力，迫在眉睫。

除了在会上提出的新策略，6月14日晚，万科针对复杂项目及非开发业务，再一次出具跟投机制方案。

对比去年5月万科推出的相关机制来看，万科此次公告显示，其跟投机制将由之前的住宅开发业务进一步扩大至除物业外的其他多元化业务。

适用范围是万科近年来开展的非开发业务，包括但不限于物流仓储、商业、长租公寓、冰雪、教育、企业服务、食品业务和未来拟拓展的非开发业务。

另外，跟投权益比例上限也进行了调整，从“跟投人员直接或间接持有的项目权益比例合计不得超过万科在该业务所持权益比例的10%”调整为20%上限。

比例上限翻倍，一定程度上看出万科对多元化发展的坚定信心，希望能够因此借力，与员工实行利益捆绑，推动其在新赛道加速。

据了解，早在2014年初，万科的项目跟投制度就初见雏形，制度沿用至今。在这六年多时间，万科针对跟投制度不断调校修正、打补丁。

万科年报显示，截至2020年底，万科累计有1002 个项目引入跟投机制。

地产分析师严跃进则指出，万科积极做转型，但是需要各类机制和政策做匹配，所以某种程度上说，类似事业合伙人机制，也是学习开发业务的模式，有助于为此类业务板块提供新的资金和激励机制。

不过，相比相对成熟的房产开发业务，新业务的种类更加多元，不确定性更大，回报周期更长。跟投机制能否调动员工的积极性和责任感，有待观望。

后记

管理红利时代的到来，使得房地产行业盈利下行。组织架构调整、寻找第二增长曲线以适应市场变化成为房企们的必然选择。

万科同样放快了转型步伐。但路还要走多久?想到郁亮曾说过，万科一直在变化中，未来也将继续变化下去，要不断塑身以面对未来组织变化。

本文源自资本邦

本报记者 陈婷 赵毅 深圳报道

8月30日，万科A（000002.SZ）发布2023年半年度报告。上半年，万科营收2008.9亿元，同比下降2.9%；归属于上市公司股东的净利润98.7亿元，同比下降19.4%；每股基本盈利同比下降20%至0.84元；全面摊薄的净资产收益率4%，较2022年同期减少1.2个百分点。

报告期内，万科销售面积同比增长0.5%至1297万平方米，销售金额同比下降5.3%至2039.4亿元。1月～8月，万科累计获取新项目32个，均位于一二线城市，总规划计容建筑面积449万平方米，权益计容规划建筑面积267.6万平方米，项目总地价718.6亿元，权益地价总额约431亿元，新增项目平均地价为16003元/平方米。

截至6月30日，万科净负债率为49.5%，持有货币资金1221.8亿元。上半年，公司经营活动产生的现金流量净额为18.6亿元，连续14年为正；境内新增融资的综合成本为3.73%，加权平均债务期限为5年。

业绩会上，万科董事会主席郁亮对《中国经营报》等媒体记者及投资者表示，整体市场目前处于胶着状态，地产销售低迷已持续了一段时间，市场情绪受到一定影响，“希望已出台的政策尽快落地实施，推动市场回到健康合理水平。”

针对公司经营管理情况，万科总裁祝九胜表示，上半年净利润下滑主要受到结算规模、结算毛利率下降的影响。“总体而言，短期内利润有压力，但公司会确保经营安全，提升业务能力。”此外，万科联席总裁张海表示，其注意到，目前项目开发经营容错度大幅收窄。项目从投资研判、客户洞察、产品定位到操盘效率等环节需要一气呵成，这中间任何断点和脱节都将带来难以承受的后果。

房地产开发结算收入下降4.5%

上半年，楼市表现整体呈现为“先扬后抑”。国家统计局数据显示，2023年上半年全国商品房销售面积6亿平方米，同比下降5.3%；销售金额6.3万亿元，同比增长1.1%，其中一季度商品房销售金额同比增长4.1%，二季度同比下降1.6%。

基于上述市场背景，万科上半年房地产开发业务的销售金额亦出现同比下降。报告期内，万科在中国境内的房地产开发及相关配套业务主要布局7个区域，累计营业收入1810.4亿元。公司实现结算面积1241.9万平方米，同比下降5.2%；结算收入1708.4亿元，同比下降4.5%; 结算毛利率为20.3%（扣除税金及附加后，营业利润率为15.3%），同比下降1.6个百分点。

截至6月30日，万科合并报表范围内有3118.2万平方米已售货源未结算，合同金额约为4884.4亿元，分别较2022年年末下降7.2%和7.8%。

行业环境持续下行，万科也不可避免地出现利润下滑。受开发业务结算规模下降以及结算利润率下降的影响，公司净利润同比下降19.4%至98.7亿元。此前，祝九胜在6月份举行的股东大会上就曾坦言，“由于市场的严峻性超出预期，短期内利润难免受影响。”

上半年，万科新开工及复工计容面积约1196万平方米，完成年初计划的71.5%;竣工计容面积约1290.5万平方米，完成年初计划的40%。万科预计，全年竣工面积将与年初计划基本持平。上半年已开盘项目整体投资兑现率达93%，年初库存去化率同比提升8个百分点。

截至6月30日，万科在建项目和规划中项目的总计容建筑面积约10773.6万平方米。其中，在建项目计容建筑面积约7310.7万平方米，权益计容建筑面积约4660.4万平方米；规划中项目计容建筑面积约3462.9万平方米，权益计容建筑面积约2200.7万平方米。此外，万科还参与了一批旧城改造项目，按当前规划条件，报告期末此类项目总计容建筑面积约382.7万平方米。

经营服务收入增长11.9%

上半年，万科的经营服务业务继续保持增长态势，全口径收入267.3亿元，同比增长11.9%。其中，物业服务的收入增速为12.2%，物流仓储、 租赁住宅、商业地产等业务（含非并表项目）的收入增速分别为17%、10.6%和7.3%。

物业服务方面，万物云（2602.HK）上半年营收161.1亿元（含向万科提供服务的收入），同比增长12.2%，蝶城数量从年初的584个增长到601个，共推进150个蝶城的供应链改造，覆盖超过1000个住宅项目。

日前，万物云董事长朱保全在2023年中期业绩会上表示，万物云对万科的依赖在逐渐减轻，独立拓展的能力增强，“好的皮囊是父母给的，好身体还得靠自己练。”上半年，万物云来自万科贡献的持续关联交易收入占比下降至13.6%，来自于第三方的项目数量占比达69%。

租赁住宅方面，万科旗下“泊寓”上半年在上海、广州、武汉、厦门等城市新获取房源9800间，净新增开业7300间。截至6月底，“泊寓”在全国34个城市共运营管理租赁住房22.47万间，累计开业17.39万间。报告期内，万科租赁住宅业务（含非并表项目）营收16.4亿元，同比增10.6%。

此外，上半年，万科物流业务收入（含非并表项目）19.5亿元，截至报告期末，“万纬物流”平台累计开业项目可租赁建筑面积985.2万平方米；万科商业业务（含非并表项目）营收43亿元，同比增长7.3%，截至报告期末，累计开业203个商业项目（不含轻资产输出管理项目），建筑面积1118.3万平方米。

报告期内，万科房地产开发及相关资产经营业务（主要包括物流、公寓、商业、办公等业务收入）的营业收入为1843.6亿元，占比91.8%；来自物业服务的营业收入140.4亿元，占比7%。房地产开发及相关资产经营业务的毛利率为19.3%（扣除税金及附加前），较2022年同期下降1.5个百分点。

终止A股定增

值得注意的是，发布2023年半年报当晚，万科同时宣布终止向特定对象发行A股股票事项并撤回申请文件的消息。

公告显示，向特定对象发行股票预案公布后，万科与相关中介机构积极推进各项相关工作，并得到监管部门鼎力支持。基于当前公司A股股价处于低位，经审慎分析，并充分听取投资者意见，公司决定终止向特定对象发行股票，向深交所申请撤回申请文件。

其中，独立董事发表的独立意见显示，基于当前万科A股股价显著低于每股净资产，经审慎分析、研究与沟通后，作出终止定增并撤回申请文件的决定。

根据万科此前公布的定增预案，公司拟发行数量将不超过11亿股，占目前公司总股本的9.46%，扣除发行费用后的募集资金净额将全部用于广州、中山、郑州等11个项目以及补充流动资金，募集资金总额不超过150亿元（含本数）。

今年以来，政策层面持续加大对地产行业支持力度，但受市场环境影响，地产板块整体估值仍处于历史低点，A股地产指数在上半年一度下跌近20%。

业绩会上，万科董事会秘书朱旭表示，公司A股定增的申请正式提交后得到监管部门的支持，之所以终止是因为公司股价处于地位，有机构投资者对公司在股价低位增发表示担忧，认为对现有股东权益的保障需要慎重考虑。朱旭补充称，后续会根据市场、公司股价情况和机构投资者意愿，适时提请董事会、股东大会对定增事项进行审议。“万科各类融资渠道畅通，会通过其他渠道筹集资金，支持业务的健康发展。”

半年报显示，万科分三次完成中期票据发行，累计发行金额60亿元，最低票面利率为3.07%（3年期）。7月，万科发行了3年期的中期票据和3年期的公司债券，发行利率分别为3.07%和3.1%。上半年，万科实际利息支出合计72.2亿元，其中资本化的利息合计46.2亿元。

报告期内，万科的债务结构进一步优化，短期债务占有息负债比例降至14.2%的历史低点，持有货币资金1221.8亿元，对短期债务的覆盖倍数从年初的2.1倍提升至2.7倍，高于短期借款和一年内到期的有息负债的总和457亿元。

截至6月30日，万科有息负债合计3213.6亿元，占总资产的比例为19.1%，有息负债以中长期负债为主。有息负债中，一年内到期的有息负债457亿元，占比为14.2%，较年初下降6.3个百分点；一年以上有息负债2756.6亿元，占比为85.8% 。

（编辑：赵毅 校对：刘军）

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