1、投资逻辑：煤价止跌&宏观微观已拐点，高胜率与安全性兼备

本周（2023.4.10-2023.4.14，下同）海内外能源价格均反弹：国内秦港Q5500动力煤平仓价于1005元/吨止跌，Q5000卡已先行反弹；澳洲纽卡斯尔6000大卡现货报价200美元/吨，环比大涨+11.8％；布伦特原油报价87.9美元/桶，环比上涨1.9％。供给和库存数据向好：晋陕蒙开工率连续两周下滑，秦港库存大跌10.5％。下游需求也止跌回暖：本周沿海八省电厂日耗环比上涨2.9％，水泥磨机开工率环比大涨8.8个百分点。宏观数据也预示经济向好：3月份人民币贷款增加3.89万亿元，同比多增7497亿元，社会融资规模增量为5.38万亿元，比2022年同期多7079亿元，二者均刷新历史同期新高；3月中国商品出口3155.9亿美元，同比14.8％，市场预期值-7.1％，结束了此前连续五个月的下降态势，大超预期。综上的宏观与微观数据来看，经济走势已在实际上出现了拐点，我们预期持续强化的数据改善，有望扭转市场对经济悲观的预期，从而移除对顺周期板块估值上的压制。从股票投资配置而言，我们对煤炭板块仍维持高胜率与高安全边际的逻辑推荐，煤炭板块具备攻守兼备的超强属性：如果对经济悲观，当前买入煤炭股票则多数可以获得10％+的股息率，多数公司的股息率在10％以上，稍弱一些的公司也至少有9％，当前煤企的年报和一季报将集中发布，高分红与超预期的业绩表现，有望得到资本市场资金在股价层面上都给予了正面回应；如果看多经济，煤炭同样也会成为进攻品种，作为上游资源环节必然受到下游需求的拉升而反映出价格上涨，再叠加煤炭产量供给的受限，价格还有望表现出超预期上涨，反映在股票层面上可以赚到更多的资本利得或更好的超额收益。从安全性而言，我们认为煤炭股的估值已经处在历史的底部区域，PE估值对应2023年业绩多为4-5倍，以PB-ROE方法分析煤炭高ROE而PB却大幅折价。陕西和内蒙在一级市场招牌挂出让矿权均实现了极高溢价（陕西溢价率500％+，内蒙溢价率200％+），伊泰煤炭溢价50％回购H股并港股退市，这些均证明当前煤炭企业价值被严重低估；通过煤炭股二十年复盘，盈利稳定性高且持续高分红的公司确实会提升估值，中国神华从2021年11月以来的估值提升就是强有力的证明；此外，“中国特色估值体系”对煤炭板块的估值提升也带来催化。高分红兼具高弹性的双重受益标的：山西焦煤、广汇能源、兖矿能源、潞安环能、山煤国际；经济复苏及冶金煤弹性受益标的：平煤股份、淮北矿业（含转债）；稳健高分红：中国神华、陕西煤业；中特估预期差最大：中煤能源；能源转型：华阳股份、美锦能源（含转债）、电投能源、永泰能源。

2、煤电产业链：供给受限&需求已现拐点，现货价格已止跌反弹

供给端：本周晋陕蒙442家煤矿开工率为84.9％，环比微跌0.15个百分点；3月份进口煤为4116.5万吨，同比增长151，环比增长41％，或因之前进口煤要4月1日重征关税抢先通关的影响。需求端：当前沿海八省电厂日耗177万吨，环比上涨2.9％，水泥磨机开工率55％，环比大涨8.8个百分点，电厂和非电行业都有拐点出现。后期判断：供给端，4月6日-5月5日大秦线开启“加长版”集中检修仍将影响港口调入量；煤矿安全专项整治将持续至2023年底，对开工率和黑煤存在制约；进口煤零关税持续至年底将弱化进口煤抢先通关。需求方面，二季度是工业企业开工和需求的旺季，尤其是非电行业（水泥、化工）需求旺季，在政策保电煤供应的大背景下，非电行业需求也更多主导了现货煤价的走势，因此预判现货煤价仍具备更强的向上动能。

3、煤焦钢产业链：钢厂开工率连续14周上涨

供给端：几乎无新增产能，供给仍偏紧，一定程度上受到矿难影响，当前进口澳洲炼焦煤价格尚无价格优势；需求端：当前下游焦煤库存同比处于低位，全国钢厂高炉开工率自1月6日起至上周连续14周上涨，螺纹钢价格近半年来维持上涨趋势，且当前钢厂钢材库存持续下跌，均反映下游需求持续向好。后期判断：供给方面：炼焦煤国内产量并无明显增量且没有保供政策，澳洲焦煤当前仍无明显价格优势，预计进口量有限，长期来看也仅是结构调整；需求方面：二季度也是“煤焦钢”产业链的旺季，此外政府工作报告提出GDP增速为5％左右的目标，预计相应的稳增长政策将在二季度落实和体现。

风险提示：经济增速下行风险，疫情恢复不及预期风险，新能源加速替代风险。

本文源自券商研报精选

1、煤炭盈利水平大幅提升，板块配置价值凸显

汇总来看，煤炭板块27家重点上市公司2022年前三季度合计实现营业收入10994亿元，同比增长17.4％；合计实现净利润2492亿元，同比增长77.8％；合计实现归属母公司净利润2001亿元，同比增长78.3％。财务数据方面，27家上市公司2022年前三季度销售毛利率加权平均值37.3％，同比增长7.6个百分点，2022年前三季度销售净利率加权平均值为22.7％，同比增长7.7个百分点，2022年前三季度ROE加权平均值为22.1％，同比增长8.7个百分点。经营性现金流方面，27家上市公司2022年前三季度合计为3106亿元，同比增长825亿元，增幅36.2％，资产负债率平均为45.3％，同比减少4.5个百分点，现金流动负债比率47.9％，同比增长13.3个百分点。经营状况改善回款增多带动经营现金流明显增长，偿债能力显著提升。9月底以来煤炭等传统能源板块出现较大调整，但我们认为当前已临近布局时点，调整即是加配机会，主要原因包括：一是当前煤炭股票的PE估值多数为4-5倍，属于超跌；二是煤炭股票的股息率多家在10％以上，甚至达到17％，明显高于银行长存利率；三是稳经济稳增长预期在逐步恢复；四是供暖季临近，需求有望触底反弹，而供给因疫情影响难言宽松，煤价易涨难跌；五是三季报已全部发布，业绩低于预期的利空因素已出尽；六是北上资金虽大幅流出，但却大举买入煤炭板块。当前煤炭基本面利多，市场调整将带来更好的加配煤炭股的机会，仍旧坚定推荐。海外及非电煤弹性受益标的：兖矿能源、兰花科创；不受年度长协比例提升影响的受益标的：中国神华、中煤能源、陕西煤业、晋控煤业；能源转型受益标的：华阳股份、美锦能源（含转债）、电投能源；焦煤需求预期改善逻辑受益标的：山西焦煤、平煤股份、淮北矿业（含转债）；高成长标的：广汇能源。

2、2022年前三季度吨煤毛利大增，整体盈利能力强于2021年同期

2022年前三季度年合计产量（22家企业）为7.3亿吨，同比增长4.7％；销量为9.8亿吨，同比减少10.7％，21家上市公司煤炭的平均销售价格（不含税，包含贸易煤，下同）为767元/吨，同比增长29.3％；18家上市公司煤炭的平均销售成本430元/吨，同比增长5.9％；吨煤毛利337元/吨，同比增长80.3％；毛利率43.9％，同比提升12.4pct。

3、2022年前三季度期间费用率下降，应收账款及存货周转天数减少

2022年前三季度期间费用率5.2％，同比下降1.7个百分点，其中，销售费用率0.8％，同比下降0.8个百分点，管理费用率3.2％，同比下降0.3个百分点，财务费用率1.2％，同比下降0.6个百分点。应收账款方面，2022年前三季度27家上市公司应收账款周转天数平均为21.6天，同比减少6.9天，降幅24.3％；平均存货周转天数20.0天，同比减少1.8天，降幅8.0％。

4、2022年前三季度资产负债率降低，现金流和偿债能力提升

经营性现金流方面，27家上市公司2022年前三季度合计为3106亿元，同比增长825亿元，增幅36.2％；资产负债率平均为45.3％，同比减少4.5个百分点；现金流动负债比率47.9％，同比增长13.3个百分点。

风险提示：经济增速下行风险，供需错配风险，可再生能源加速替代风险。

本文源自券商研报精选

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