【编者按】

2018年4月21日，《中国股票市场质量研究报告（2018）》在天津南开大学发布。

该报告由南开大学中国市场质量研究中心历时近一年完成，从股票市场系统整体的角度构建了一个包含市场效率、市场公正以及系统性风险三个维度的股票市场质量体系，设计了一套微观度量指标，并采用交易大数据度量了中国股票市场质量。

报告主要结论是：第一，总体上讲，随着市场化改革的不断深入与监管制度的不断优化，我国股票市场质量呈现明显的改善趋势，但各维度的改善程度不均衡；第二，我国股票市场质量中市场效率与市场公正维度内部的发展也不均衡；第三，与国际股票市场相比，我国股票市场质量三个维度的表现差异非常明显；第四，我国股票市场质量三个维度之间存在非常密切的联系。

报告还分别就市场效率和市场公正的改进以及系统性风险管理提出了相应的政策建议。

《中国股票市场质量研究报告（2018）》已由中国金融出版社正式出版。澎湃新闻经授权摘编该报告第十六章“结论与政策建议”。

以下是该章第一节“主要结论”部分，略加重新编辑。

股市异常波动对我国股票市场运行效率产生了非常显著的不利影响，但这种负面影响随着股市的发展呈现明显减弱的趋势。图为2015年7月27日，沪指暴跌逾8%，逼近3700点，沪深两市近两千股跌停。 视觉中国 资料图

以下是《中国股票市场质量研究报告（2018）》的主要结论。首先是分别涉及我国股票市场的市场效率、市场公正以及系统性风险三个维度的主要结论。然后是从整个股票市场系统的角度对比分析各维度主要结论之间的差异与联系，并总结我国股票市场的总体质量。

一、市场效率

（一）配置效率

关于配置效率的主要结论包括两个方面。

第一， 与国际股票市场相比， 我国股票市场配置效率还较低。我国股票市场首次公开发行股票（IPO）抑价率均值超过200%，再融资折价率超过80%， 明显高于国际发达股票市场以及大多数新兴股票市场。

第二， 我国股票市场配置效率总体上呈现较为明显的上升趋势， 但近些年呈现下降的趋势。在股票市场设立的早期，IPO 抑价率季度均值甚至超过4400%，再融资折价率季度均值也超过了600%。但随着股票发行制度市场化改革的不断深化，IPO抑价率与再融资折价率都出现了大幅且持续的下降，说明配置效率得到了显著的改善。但2006 年之后IPO配置效率与再融资配置效率都出现了下降的趋势。

导致配置效率下降的原因有两个方面。一方面，发行制度市场化改革不能适应股票市场发展的新要求，甚至出现倒退现象。2006 年定向增发的推出虽然便利了发行企业融资，促进了股票供需平衡，但监管未能及时跟上，使部分发行人利用定向增发进行利益输送，侵害了中小股东利益，加剧了信息不对称问题。2011 年与2017 年新股上市首日涨跌幅限制没有降低投资者参与一级市场的热情，反而延迟了股票市场价格发现功能，降低了一级市场配置效率。另一方面，股票市场异常波动严重打击了投资者参与股票市场的信心，损害了股票市场功能，导致股票市场配置效率明显下降，并且恢复得比较缓慢。

（二）运行效率

关于运行效率的主要结论包括四个方面。

第一，总体上我国股票市场运行效率从1991 年到2017 年呈现较为明显的持续改善趋势。除去2015 年和2016 年股灾期间的波动，相对有效价差均值已经比20世纪90年代的平均水平下降了四分之三以上，比股市设立初期更是下降了85%以上。

第二，股市异常波动对我国股票市场运行效率产生了非常显著的不利影响，但这种负面影响随着股市的发展呈现明显减弱的趋势，说明股市运行效率的提升正在逐渐发挥稳定市场的作用。在股市发展的早期， 股市波动的影响非常明显。但股指期货、融资融券、转融通等业务的相继推出提高了我国股票市场自我稳定的能力，从而削弱了2015年和2016年连续发生的股市异常波动对运行效率的不利影响。

第三， 流动性与运行效率之间总是存在显著的正相关关系， 而且随着股市的发展这种关系越来越稳定， 进一步说明我国股票市场运行效率在不断提升。

第四，就我国股票市场的交易成本而言，信息不对称有关的成本大约占70%，而订单处理、存货管理等非信息不对称成本占比30%，但上海证券交易所与深圳证券交易所的运行成本结构差异明显。就上海证券交易所而言，与信息不对称有关的运行成本平均占比超过了80%，但这一比例对于深圳证券交易所还不到60%。

（三）信息效率

关于信息效率，本报告的主要结论有三个。

第一，虽然比股市发展早期有所改善，但不同指标给出的结论存在较大差异，说明我国股票市场信息效率的改善并不明确。日内方差比绝对值的结果表明信息效率呈现明显的改善趋势，但日内自相关系数绝对值与波动率却表明信息效率不仅没有改善，甚至有下降的趋势。基于日间数据的特质信息含量与信息吸收速度表明，信息效率改善并不明显，而且波动较大。这一结果与运行效率的显著提高形成了较为鲜明的对比，表明我国股票市场的效率在不同维度的表现并不一致。

第二，股票市场异常波动对信息效率的影响非常明显，说明我国股票市场信息效率建设的基础仍然不牢固。股市暴涨经常伴随信息效率的快速下降，但股市暴跌后信息效率恢复到原来水平却需要更长的时间。

第三，股价中异质信息含量以及股价吸收市场信息的速度一直都不稳定，尤其是股价信息含量波动非常剧烈。

以上是针对我国股票市场质量各效率指数得到的结论。如果将市场效率作为整体与国际主要股票市场比较，本报告还可以得到如下重要结论。

首先，总体上我国股票市场效率呈现不断改善的趋势，但市场效率不同维度的发展并不均衡，结构差异非常明显。运行效率的改善持续且稳定，信息效率的改善并不明显，配置效率虽然不断改善但波动较大，并且在近些年呈现一定的下降态势。

其次，与国际主要股票市场相比，我国股票市场运行效率处于中等水平，但信息效率却排名靠后，进一步说明我国股票市场质量发展不均衡。

再次，我国股票市场的市场化重要改革对股票市场质量的提升发挥了积极的作用，但仍然存在较大的改进空间。发行制度的渐进式市场化改革在初期明显改善了配置效率，但后期为稳定市场而出台的措施对配置效率产生了负面影响，进而形成了配置效率的波动上升趋势。股权分置改革显著提升了股票市场运行效率，但股指期货、融资融券等交易机制的完善不但没有提高反而降低了运行效率，对信息效率也没有显著的改善作用。

最后，市场公正的提升对配置效率、运行效率与信息效率的改善都产生了积极作用，但股票市场系统性风险的增加弱化了这种积极的影响。

二、市场公正

（一）市场操纵

首先，对沪深两市市场操纵行为的监测结果表明，在连续交易操纵方面，2003-2011年沪深两市发生可疑连续交易操纵行为的情况日益严重，但自2012年以后，该现象得到有效遏制。

其次，在开盘价操纵方面，沪深两市发生可疑开盘价操纵行为的情况逐步改善，但对被监测出发生开盘价操纵的股票而言，被操纵的严重程度有逐步提升的趋势。

再次，在收盘价操纵方面，沪市发生可疑收盘价操纵的严重程度有所加剧，而深市发生可疑收盘价操纵的情况明显改善。对收盘价操纵监测结果的横向比较也表明，沪市的情况更为严重。不仅如此，2003-2005年沪深两市的收盘价操纵具有明显的月末效应，但该月末效应自2006年后逐步消失；沪深两市不存在股指期货到期日效应。

最后，日均总市值规模较小、日均换手率较低的股票更容易成为市场操纵的对象，因此监管部门应重点关注规模较小、流动性较差的上市公司股票。

（二）内幕交易

首先，沪深两市发生可疑内幕交易行为的严重程度逐步改善，并表现出较强的顺周期性， 即沪市和深市的可疑内幕交易行为均与股票市场行情有较强的关联性。

其次，从疑似发生信息泄露数量的绝对水平来看，基于成交价的信息泄露模型所得到的监测结果通常高于基于成交量的信息泄露模型，表明股票市场的内幕交易行为往往更容易引起股票超额收益发生异常变化，而引起成交量的异常变化相对较少。因此，发生可疑内幕交易的股票主要集中于流动性较差的股票。

（三）信息披露违规

首先，基于上市公司信息披露违规状况的分析表明，历年信息披露违规案例的数量总体上呈逐年增加趋势。从历年信息披露违规案例平均处罚周期的变化来看，违规案例的平均处罚周期并未出现明显的变化趋势，表明监管部门对信息披露违规行为的发现能力及处罚效率有待进一步提升。

其次，推迟披露、虚假记载及重大遗漏为发生次数最多的违规行为，表明在各项信息披露原则和要求中，上市公司披露的及时性、真实性和完整性程度仍有待提升。其中，信息披露缺乏及时性主要体现在，定期报告和临时报告披露时限较长或不符合披露时限要求；信息披露缺乏真实性主要表现为，上市公司在信息披露的文件上做出与事实真相不符的记载，尤其是涉及关联交易、违规担保、实际控制人变动、公司对外投资等重大事件时，出现虚假信息披露；信息披露缺乏完整性主要体现在，故意隐瞒广大投资者有权利了解的公司重要事项及重大问题，包括对关联交易情况，公司董事、监事及高级管理层持股变动情况、资金投向等信息披露不充分等。

以上是针对市场公正各维度的结论。如果将市场公正作为整体并与国际主要股票市场进行比较，本报告还得到如下重要结论。

首先，尽管总体上我国股票市场的公正水平呈不断提升趋势，但各类扰乱市场秩序行为得到遏制的程度有所分化，表现出一定的结构性差异。

一方面，从各类违法违规行为的发生情况来看，内幕交易、开盘价操纵方面的改善最为显著，连续交易操纵、收盘价操纵方面的改善程度相对较低，上市公司信息披露违规行为的处罚效率仍有待提升，从而难以切实提升信息披露质量。

另一方面，从沪深两市发生违法违规行为的比较来看，深市实施收盘集合竞价制度以后， 发生收盘价操纵的严重程度明显改善。除此之外，沪深两市在其他各类违法违规行为的发生程度上基本一致。从深市分板块来看，各板块发生连续交易操纵、开盘价操纵及内幕交易行为的相对严重程度发生了结构性变化，逐步由主板上市交易股票为主向中小板和创业板上市交易股票占比提升转变。

其次，经营稳定性较差、存在风险警示实施记录的上市公司股票更容易成为市场操纵或内幕交易的对象。因此，提升上市公司质量有利于从根本上降低证券市场操纵或内幕交易等违规行为发生的可能性。

最后，有关股票市场公正的国际比较结果显示，与发达股票市场相比，我国沪深两个股票市场发生市场操纵及内幕交易行为的情况较为严重；与新兴股票市场相比，我国大陆地区股票市场发生市场操纵及内幕交易行为的严重程度较低； 与香港、台湾地区股票市场相比， 我国大陆地区股票市场发生市场操纵及内幕交易行为的严重程度处于中间水平。

这表明，在防范各类违法违规行为的效果上，我国大陆地区股票市场尽管优于多数新兴股票市场，但与发达股票市场相比仍存在较大差距。

三、系统性风险

首先，虽然我国股票市场系统性风险具有周期性变化特征，一直处于“累积-释放-累积”的循环当中，但是我国股票市场系统性风险指数具有上升的线性趋势，同时剔除周期性波动因素后，系统性风险指数具有先下降后上升的趋势。因此，从总体上来说，我国股票市场质量在系统性风险维度得到了一定程度的改善。

其次，本报告基于冲击强度、传染力度和损失程度三个维度构建的股票市场系统性风险指数具有一定程度的前瞻性和预警性，能够较早地监测出股票市场中潜在系统性风险的积聚累积。在2007-2008年和2015年爆发的股市危机中，该系统性风险指数在危机爆发前均早已持续大幅下跌，对股票市场系统性风险的爆发具备一定的前瞻预警功能。

再次，从冲击强度、传染力度和损失程度三个维度来看，沪深两市主板的系统性风险水平低于中小板，中小板的系统性风险水平低于创业板。就负偏度系数、上下波动比率、价格同步性、流动性同步性、系统在险价值和系统期望损失等指标而言，沪深两市主板的指标均值低于中小板，中小板的指标均值低于创业板。

最后，与国际主要股票市场相比，沪深两市系统性风险的相对水平在冲击强度、传染力度和损失程度三个维度上表现出明显的差异。其中，沪深两市的价格同步性和流动性同步性在十三个市场（沪市、深市、香港市场、台湾市场、纽约市场、纳斯达克市场、伦敦市场、东京市场、澳大利亚市场、孟买市场、圣保罗市场、约翰内斯堡市场、莫斯科市场）中最高，即系统性风险传染力度最大；沪深两市的负偏度系数和上下波动比率在十三个市场中最小，即系统性风险冲击强度最低；沪深两市的左尾和右尾系统在险价值在十三个市场中处于中间位置， 即系统性风险损失程度相对较低。

四、总体结论

上述有关我国股票市场质量三个维度的结论可以总结为如下四个方面。

第一， 总体上讲，随着市场化改革的不断深入与监管制度的不断优化，我国股票市场质量呈现明显的改善趋势， 但股票市场质量各维度的改善程度存在一定差异。就市场效率、市场公正与系统性风险三个维度而言，市场效率在2012年之前表现出显著的持续改善趋势，但之后呈现一定的下降趋势；市场公正得到了持续改善；而系统性风险呈现明显的周期性变化特征，但总体上也得到了一定程度的改善。

第二，我国股票市场质量在市场效率与市场公正维度内部的发展也不均衡。就市场效率而言，运行效率持续显著改善，信息效率则改善缓慢且幅度较小，配置效率改善显著但2012年之后出现较为明显的下降，最终导致市场效率下降。就市场公正而言，我国股票市场的内幕交易行为得到了有效遏制，但市场操纵行为方面的改善程度相对较低，其中开盘价操纵的改善程度最为显著。

第三，与国际股票市场相比，我国股票市场质量在各维度上的表现差异非常明显。我国股票市场系统性风险的冲击强度最低，损失程度相对较低。运行效率与市场公正处于中等水平，距离发达股票市场有一定距离，但要优于其他新兴股票市场。然而，我国股票市场的信息效率明显低于其他股票市场，系统性风险传染力度明显高于其他股票市场。

第四，我国股票市场质量三个维度之间存在非常密切的联系。股票市场异常波动发生通常伴随着市场效率的明显下降，并且恢复的速度比较缓慢；市场效率的下降使市场不公正行为因成本减小而变得活跃，最终导致股票市场系统性风险上升，损害了股票市场质量。当监管部门加大打击市场不公正行为的力度时，市场公正的提升通常伴随着市场效率的提升， 进而降低了股票市场系统性风险。

对于基金行业的业务研究人员来说，不仅要对各种零散事项及数据进行记录和管理，还需要对股票研究报告进行内部的管理和审批，以满足质量控制和合规审查等流程要求。另外，金融行业对数据保存安全性和协作权限的要求也很高，例如对于比较敏感的表格数据，同一公司甚至是同一部门的人，查看权限都要进行区分。而要同时满足基金公司记录多元信息、内部流程管理、数据安全和权限等需求，无需部署比较重的软件系统，用功能丰富又灵活轻量的 SeaTable 就非常方便。

SeaTable 是一个以智能表格为基础的新型数字化平台。它支持“文件”“协作人”“公式”等丰富的数据类型，能帮我们用表格的形式来组织和管理各类信息。在表格基础上，它还支持自定义工作流、应用搭建、数据分析等丰富的扩展功能，让我们可以快速搭建出灵活的业务系统和软件应用，低门槛实现工作的数字化。除了可以使用公有云版，还可以进行私有化部署。

本文主要分享如何用 SeaTable 的“工作流”来管理和审批股票研究报告。

自定义“工作流”管理和审批股票研究报告

工作流是在 SeaTable 团队版中群组的表格上来增加的，所以首先根据股票业务管理所需要收集的信息建立了如下表格。

根据每一条新增的股票，指定对应的跟踪研究人员出具研究报告供审批使用。

接下来，在表格上进入“工作流”功能，根据公司的业务流程增加一个审批工作流。

首先由业务部门的业务员通过工作流提交新增业务的审批，审批通过后自动流转至合规岗进行审核，审核通过后流转至总监审核，以提交视为审核通过。全部节点提交后，流程结束。审批过程中涉及的附件保存在表格“文件”列中作为记录，方便查阅使用。

审批流程设置如下图：

具体来看。

业务部的业务员通过工作流表单进行新增业务的提交，使用效果如下：

提交后，任务流自动流转至提前设置好的合规岗负责人审批节点，在这一节点查看合规岗审核所需要查看的内容。设置方法如图：

负责人界面收到通知后进行审阅，附件内容可直接打开在线预览，也可以下载至本地，如内容符合要求，就进行提交，视为审批通过并流转下一节点总监审核；如不符合要求则移至上一节点，打回本次审批。效果如图：

总结

根据公司内部管理和审批股票研究报告的需求，使用 SeaTable 的工作流，就可以很方便地自定义一个报告信息审批流程，审批流程自动流转，全流程可视化，让业务人员不需要再面对面的汇报审批，更无需在不同部门中跑来跑去，可以将更多精力投入到研究和撰写中。每条新增的报告信息及其节点状态同步记录在表格中，工作管理有据可循，也方便量化统计等工作。

本案例仅提供使用参考。在使用 SeaTable 工作流时可灵活使用，例如在审批节点还可以设置动态负责人；可以开启工作流节点状态变动发送到企业微信群等。另外，还可以结合自动化规则、数据查询外部应用等更多功能来满足更多环节和场景需要。

其他案例

了解更多，可查看：

中国经济网北京10月21日讯 今日，国投瑞银基金管理有限公司发布基金经理变更公告，国投瑞银中国价值发现股票(161229)增聘基金经理刘扬，与汤海波共同管理。

刘扬2013年10月加入国投瑞银基金管理有限公司交易部，2015年3月转入国际业务部任投资经理，2017年12月转入研究部任高级研究员，2017年12月25日至2020年3月11日期间担任国投瑞银中国价值发现股票型证券投资基金(LOF)的基金经理助理，2019年9月转入国际业务部，2020年3月12日起担任国投瑞银港股通价值发现混合型证券投资基金基金经理，2020年8月27日起兼任国投瑞银港股通6个月定期开放股票型发起式证券投资基金基金经理。

国投瑞银中国价值发现股票成立于2015年12月21日，截至2022年10月19日，其今年来收益率为-18.85%，成立来收益率为37.65%，累计净值为1.3860元。

21世纪经济报道记者李域 深圳报道

秋招季来临，量化私募头部机构人才大战拉开了序幕。

21世纪经济报道记者了解到，近期不少量化私募开出优厚待遇以挖掘人才。其中，百亿量化私募机构鸣石基金招聘信息显示，招聘对象为2023届全球顶尖院校的硕博毕业生，将结合鸣石投研体系和业务模式，为“最强大脑”打造岗位专属成长计划。鸣石基金相关人士表示，“延续去年招聘开的待遇，今年不变，优秀者最高年薪200万。”

今年新晋百亿量化私募机构宽德投资的2023年全球校招信息也显示，量化研究员岗位最高年薪也可达200万元。

图片来源：宽德投资

此外，头部量化九坤投资在持续加大选材力度，建立了针对优秀毕业生的雁栖计划、梧桐计划和揽月计划三大项目，自主培养策略团队。

对于逆市高薪招聘一事，鸣石基金相关人士认为，量化行业的竞争，本质是人才的竞争，人才是量化行业发展的基础。

私募排排网基金经理胡泊表示，量化策略的竞争往往是人才和硬件的竞争，国内量化策略起步比较晚，因此量化方面的人才储备不足，在量化人才需求大幅增长的情况下，造成了量化人才难求的局面，优秀的量化人才遭到众多机构的疯抢，身价自然就水涨船高。

200万年薪寻找“最强大脑”

近日，多家量化私募机构开启2023年全球校招。

宽德投资招聘信息显示，公司拟招聘量化研究员、机器学习研究员、量化开发工程师等岗位，上述岗位薪资区间分别为48万-200万、60万-200万元和48万-200万元。

公开资料显示，成立于2014年的宽德投资，是一家量化对冲基金，基于高频交易构架及资产管理系统，公司自营和资产管理业务线包括国内期货、股票、期权等市场。

目前宽德投资管理规模超过300亿元，现有全职员工150余人，团队成员主要来自清华、北大，MIT等，实控人张大庆曾就职于基金公司SAC、IV Capital、博时基金等。

百亿量化私募机构鸣石基金也在高薪抢夺“最强大脑”。

鸣石基金招聘信息显示，招聘对象为顶尖学府的硕博毕业生，将结合鸣石投研体系和业务模式，为“最强大脑”打造岗位专属成长计划。

除了高达200万的最高年薪外，新进的量化因子工程师将由投资经理亲自带教，将获得因子平台+超算中心资源支持。

鸣石基金相关人士介绍，我们在量化专业人才的招聘上主要分为两个方面，在校园招聘上，主要考虑清北复交以及海外藤校的硕士博士，在社会招聘上，具备国际顶级投资机构履历的专业人才或具备有国内头部量化机构的核心人员，待遇上不设上限。

三大人才培养计划

头部量化私募九坤投资则建立了针对优秀毕业生的三大项目。

据九坤投资相关人士介绍，从人才梯队建设的特色来说，九坤从很早就建立了从应届生中选材、自主培养策略团队的战略。最近几年，九坤在持续加大选材力度的同时，也建立了针对优秀毕业生的三大项目。

一是雁栖计划，从2020年开始，针对已经申请海外名校但因疫情计划延期入学的优秀人才，为其提供量化实战平台。

二是梧桐计划，主要面向全球优秀的本硕应届毕业生，旨在选拔出最具极客精神的量化新星，提供的具体岗位包括数据科学家、AI算法研究员、AI架构工程师等。

三是揽月计划，致力于培养具有量化全业务链知识的未来领袖，在基金运营、交易支持、数据分析、财务法务等岗位进行轮岗，面向未来更加多元化、国际化的业务场景，打下人才基础。

多位接受采访的量化私募人才表示，人才是量化行业发展的基础，但是管理才是致胜之道。

比如，鸣石基金在管理体制上，与传统的核心PM从头管到尾的模式不同，鸣石建立了工业化、机构化运营模式和“五环多核”的多核心研发团队，打造了因子、人工智能、优化、交易、风控等五个核心投研团队，每个核心环节均专注于如何提高当前环节的研发效率，带动边际Alpha的提升。

21世纪经济报道记者获悉，鸣石基金与核心投研人员签订了为期3年的锁定合同。据了解，这份激励奖金的总金额近亿元，主要发给策略人员，尤其是核心策略人员，前提是要签3年合同，奖金分三年发。

百亿量化私募达34家

近年来，国内量化私募发展迅速，规模突破万亿大关，也受到了市场的广泛关注。

据朝阳永续私募数据库，截止至9月29日，国内百亿量化私募共计34家，在百亿私募整体数量中占比不断提高。

今年以来就有卓识基金、致诚卓远、涵德投资、思勰投资、展弘投资、洛书投资和白鹭资产等7家新晋百亿量化私募。

在新发产品方面，今年百亿量化私募备案产品数为1236只，珠海阿巴马资产、北京华软新动力私募、思勰投资、千象资产、衍复投资、卓识基金新备案产品超过50只，其中阿巴马资产备案产品高达161只，从产品备案数量和策略来看，主要集中于指数增强、股票市场中性和量化CTA策略等量化私募产品。

不过，由于受市场影响，截至9月29日，量化产品年内平均收益率为-6.3%,其中仅28.29%产品年内取得正收益。

对此，业内人士分析，量化投资的人才招聘基于长期的人才需求，不会因为市场好坏而改变。

在明汯投资创始人裘慧明看来，2010年以来，中国量化私募一直在“曲折中前进、螺旋式上升”发展。相对于量化投资在欧美已走过将近半个世纪，中国量化投资还有很长的路要走，未来行业不断稳健前行离不开行业的自律，更离不开监管适度的呵护。

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