每经编辑：李净翰

20日下午，国联证券发布公告称，拟换股吸收合并国金证券，两家公司下周一起停牌。这也成为近年来罕见的上市券商合并上市券商的案例。

图片来源：上市公司公告

从二级市场表现来看，9月18日（周五）国联证券与国金证券已双双涨停。但这也与当天非银板块表现强势有关，非银行业19日大涨6.06%，在行业板块中涨幅第一。

目前来看，两家券商市值规模相当。

国联证券18日股价为19.64元，市值467.1亿元，总股本23.8亿，流通股4.76亿，PB为4.45倍，最新股东数为116户（注：公司上市还不到2个月）。

国金证券最新股价为15.29元，市值462.4亿元，总股本30.2亿，PB为2.15倍，最新股东数为14.11万。

若两家券商合并，根据粗略测算，总市值约为930亿元，在券商股中排13名，与光大证券现市值（1063亿元）接近，距离第一梯队券商不远了。

国联证券：筹划换股吸收合并国金证券

9月20日下午，国金证券公告称，公司收到控股股东长沙涌金的通知，其与国联证券签署《股份转让意向协议》。长沙涌金拟通过协议转让方式将其持有的约7.82%的公司股份转让给国联证券。

同时，国金证券与国联证券正在筹划由国联证券向国金证券全体股东发行A股股票的方式换股吸收合并国金证券。双方于9月18日签署关于本次合并的吸收合并意向协议，本次合并预计构成《上市公司重大资产重组管理办法》规定的重大资产重组。

因本次转让与本次合并尚处于筹划阶段，存在不确定性，为保证公平信息披露，维护投资者利益，避免造成公司股价异常波动，经公司向上海证券交易所申请，公司股票自2020年9月21日起停牌，预计停牌时间不超过10个交易日。

几乎同一时间，国联证券也公告称，拟受让长沙涌金持有的国金证券约7.82%股份，同时筹划向国金证券全体股东发行A股股票的方式换股吸收合并国金证券，本次合并预计构成重大资产重组，股票停牌。

“蛇吞象”式的并购

据上海证券报，无论是总资产还是营收等各方面来看，国金证券的规模都要超过国联证券。

图片来源：视觉中国

根据中国证券业协会下发的《证券公司2020年上半年度经营业绩排名情况》数据，从总资产来看，截至2020年6月末，国金证券总资产为611.74亿元，在行业133家证券公司中排名第31位；国联证券总资产为354.90亿元，排名行业第52位。若两家券商合并后，公司总资产将达到966.64亿元，或将跃升至全行业第20名左右的水平。

从净资产来看，国金证券的净资产为210.37亿元，排名行业第22位；而国联证券净资产为82.46亿元，排名行业第60位。

从市值来看，截至9月18日，A股市场上，国联证券市值为467.1亿元，国金证券市值462.4亿元。此外国联证券港股亦有90多亿港元市值。

从业绩来看，公司2020半年报显示，今年上半年国联证券实现营收8.22亿元，实现归母净利润3.21亿元。而国金证券今年上半年取得营业收入28.96亿元，同比增长 51.36%；归属于母公司股东的净利润10.02亿元，同比增长61.24%。

有业内人士认为，国联证券与国金证券合并后的规模与实力能够挤入大型券商之列，虽然还谈不上“缔造航母级券商”。合并或许将成为中小券商今后的壮大发展的方式之一。

业内人士：此次合并或与监管收紧有关

据中国证券报，从股东背景来看，国联证券前三大股东均为无锡市国资背景。根据国联证券2020年半年报，无锡市国联发展（集团）有限公司、国联信托股份有限公司、无锡市国联地方电力有限公司分别持股22.87%、16.41%、11.22%，无锡市国资委为公司实际控制人。

而国金证券2020年半年报显示，其前两大股东均为“涌金系”，长沙涌金、涌金投资控股有限公司的持股比例分别为18.09%和9.34%，公司实际控制人为陈金霞。除控股国金证券外，“涌金系”还持有多家上市公司股权，旗下涌金实业（集团）有限公司还位列云南国际信托有限公司第二大股东。

在业内看来，此次合并或与监管收紧有关。9月14日，《关于实施金融控股公司准入管理的决定》、《金融控股公司监督管理试行办法》系列政策出台，正式将非金融企业投资形成的金融控股公司纳入监管。国务院印发的《关于实施金融控股公司准入管理的决定》自11月1日起施行，明确经批准设立的金融控股公司，由中国人民银行颁发金融控股公司许可证，凭该许可证向市场监督管理部门办理登记，领取营业执照。

此外，国联证券管理层的“中信老班底”也成为此次合并传闻中市场关注的话题。根据公开数据显示，2015年，中信证券原董事长王东明退休后转任国联证券顾问，此后中信证券执委会委员、财务负责人、首席风险官葛小波又出任国联证券总经理。

（本文仅供参考，不构成投资建议，据此操作风险自担）

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7月4日，*ST重钢公告称，法院裁定受理公司正式进入重整程序，公司股票将于8月1日实施停牌。与资产重组不同，重整是一种制度，它是围绕着公司、债权人、股东三方利益进行协调的过程。目前，上市公司破产重整进入密集区，是否会实现凤凰涅磐？

法院裁定受理*ST重钢正式进入重整程序

7月3日晚间，*ST重钢收到重庆第一中级人民法院有关《民事裁定书》及《决定书》，裁定受理申请人重庆来去源商贸有限公司对公司提出的重整申请，并指定由“重庆钢铁清算组”担任公司管理人。公司股票将于7月4日起20个交易日届满后的次一交易日即8月1日实施停牌。

据悉，今年4月24日，来去源公司以*ST重钢不能清偿其到期债务并且资产不足以清偿全部债务为由，向重庆一中院提出对公司进行重整的申请。*ST重钢对来去源公司申请其重整不持异议。

根据*ST重钢2016年年度财务报告，截至2016年12月31日，公司合并报表营业收入为44.14亿元，归母净利润为-46.85亿元；资产总额为364.38亿元，负债总额为365.45亿元，净资产为-1.07亿元。

此前，在6月16日召开的*ST重钢2016年度股东大会上，公司董事长刘大卫曾表示，公司将争取在今年之内完成债务重组工作，并力争全年实现扭亏为盈的目标，避免暂停上市风险。到了明年、后年，随着各项工作的逐步见效，重钢的目标是主营业务能够真正实现盈利。

破产重整=资产重组?

据悉，破产重整，实践中也称之为司法重组、法庭内重组、破产保护，是在人民法院主导下进行的企业重组活动，是《企业破产法》规定的三种程序之一。与破产清算程序不同，破产重整程序旨在帮助限于困境的企业脱离困境、实现重生。重点是债务的出让和持续可盈利项目。

业内人士表示，重整程序是以挽救债务人企业，保留债务人法人主体资格和恢复持续盈利能力为目标，重整中企业将在法院的主导下与债权人进行债务重组。与资产重组不同，重整是一种制度，它是围绕着公司、债权人、股东三方利益进行协调的过程，重整的意义、重整的对象与重组都不一样。

业内人士指出，重整对于保护整体债权人、职工的权益甚至是企业资产，都有着重要的意义，是对“濒危”企业的挽救，是法律与经济的平衡。如果能用好重整制度，可以挽救那些经营暂时困难但仍具有一定再生价值的企业，促进资源优化重组，减少资源浪费。

参照以往多家上市公司的重整计划实施情况，大多与利益相关方就债务等问题达成一致意见，并成功实施重整计划，圆满解决公司生产经营问题。在实际操作中，重整对于挽救上市公司，保障债权人、股东、职工等各方利益，稳定社会经济秩序具有重要作用。近几年来，多家上市公司在生产经营面临困境时，通常都通过重整手段重获新生。

上市破产重整案例分析

由于破产重整最大的好处是可避免上市公司遭到清算，减少社会财富的流失，目前为止受到不少债权人、上市公司、政府的推崇。据粗略计算，近两年就有包括舜天船舶、中国二重、长航凤凰等大型央企、国企单位，重整计划均获得法院裁定批准并获得了成功实施，取得了良好的社会效果和经济效果。

比如，当年被申请重整的舜天船舶通过债转股方案，成功将债务转为资本，并实现江苏信托进入A股市场，成为了国企改革重整样本。

*ST舜船原名舜天船舶，实控人为江苏省国资委，由于世界经济复苏放缓、航运造船行业产能过剩等原因，公司经营自2014年爆发债务危机。2015年底，中国银行以*ST舜船不能清偿到期债务且资产不足以清偿全部债务为由，向法院申请破产重整。结果是江苏信托注入81.4904%的股权，“重整+重组”同步实施完成。

面对重整复兴，投资者未来胜算几何？经Wind资讯收集整理，上市公司破产重整案例如下：

*ST川化：年底至明年上半年完成大型锂矿并购

*ST川化在2016年年报披露后被暂停上市后便开启重整之路，先后通过拍卖资产、资本公积金转增股本的方式引入重整投资人，注入投资人资产，成功清偿了公司债务保住了壳，目前正在申请恢复上市。

6月29日，因重组方向与前期规划相左及并购标的一季度业绩徒增收到深交所关注函后，*ST川化回复了深交所关注函：公司计划于2017年底至2018年上半年完成大型锂矿并购，2018年拥有相应配套锂盐产能。与此同时，加快对行业内包括电芯制造及PACK组装、正负极材料、隔膜和电解液在内的优质资产的考察，力争在2020年前完成对锂离子动力电池全产业链的整合。未来经营方向仍以锂电总体规划为准，旨在将公司打造成为国内领先的锂离子动力电池产业链整合者和综合服务供应商。

公司为开展锂电业务，已成立锂电产业事业部，聘请行业专家作为技术指导，组建专业团队，整合各方资源，锂电产业战略规划布局基本完成，潜在标的资产尚未成熟；能投风电为资产结构合理、经营业绩优良、符合公司发展方向的新能源行业优质资产。公司管理层从增强上市公司持续经营能力和最大限度维护股东权益的角度出发，结合公司经营计划提出了“发展绿色循环经济，优先采用新能源电力作为公司能源解决方案”的规划方向，首先启动了对能投风电股权的并购。

泸天化：效仿*ST川化破产重整

因为一笔500多万元的欠款，供应商向法院申请对泸天化进行重整。不过，该申请能否被法院受理，公司是否进入重整程序尚具有重大不确定性。

6月7日晚间，泸天化公告，收到债权人泸州天浩塑料制品有限公司（简称“天浩塑料”）的通知书，天浩塑料以泸天化不能清偿到期债务且有明显丧失清偿能力的可能为由，已向四川省泸州市中级法院提出对泸天化进行重整的申请。

近年来，受宏观经济增速放缓、化肥行业总体产能过剩、生产成本增加等因素影响，泸天化经营状况堪忧。2016年，泸天化出现巨额亏损，当年扣非后净利润亏损6.49亿元。

根据深交所股票上市规则，如果2017年泸天化不能扭亏为盈，公司股票将会被实施“退市风险警示”处理，面临暂停上市风险。截至2017年一季度，泸天化的总负债超过76亿元，资产负债率高达98%，已濒临资不抵债。在此背景下，鉴于部分负债将陆续到期，泸天化有爆发债务危机的风险。

值得注意的是，一边是泸天化复兴无望，另一边其曾经的“难兄难弟”*ST川化却已经重整成功，正申请恢复上市*ST川化是四川国资委旗下的，其重整成功的借鉴意义明显，先不论是否泸天化自导自演，重整这条路或是其目前能走的最优的一条路了。分析人士认为，泸天化还是不排除重整以复兴的可能性。

有投资者表示，“错过了000155，别再错过000912！”“泸天化这么大的企业还不起500万？公司之前重组失败，这次是绕过重组靠重整吧？”“天浩塑料就是泸天化的参股孙公司，自导自演的大戏而已”……

ST云维：控股股东将变更为云南资本

ST云维7月3日晚间公告，昆明市中级人民法院6月30日裁定批准控股股东煤化集团重整计划并终止其司法重整程序。重整计划涉及以煤化集团持有的公司2.50亿股股票偿还债务事项。作为煤化集团债权人，云南省国有资本运营有限公司将于近日获得其中2.14亿股股份，过户登记完成后持有公司股份比例将由5.9%上升至23.26%，成为新的控股股东；公司实控人仍为云南省国资委，保持不变。

根据此前重组方案，公司拟以2.61元/股的价格发行18.45亿股，作价48.15亿元收购新三板公司深装总98.27%股权。交易完成后，李兴浩及其一致行动人中亘投资、郑凤梅将持有公司25.74%股份，李兴浩将成为控股股东及实控人。公司的主营业务将变为建筑装饰工程设计与施工，本次交易构成借壳上市。

*ST新亿：重整计划达到执行完毕标准

*ST新亿前身为*ST国创，营业收入主要来自其控股子公司湖南国维洁具，湖南国维曾是中南地区最大的卫生陶瓷生产专业厂家。后因各种原因，*ST国创陷入了经营危机和财务危机，拖欠巨额债务无力偿还。

*ST新亿相关负责人表示，“控股股东及管理层自2016年4月至今一直在与多家资产方进行商务谈判且从未间断。但由于目前公司股票暂未复牌，且经塔城中院依法裁定的重整计划被个别投资者误解，影响公司与相关资产方商务谈判的进程，导致资产注入无法按计划推进。在公司股票复牌后，公司管理层会尽最大努力争取实现利润承诺。”为此，为保障股东利益，万源汇金承诺2018年、2019年继续履行业绩承诺，分别实现净利润不低于4亿、5亿元，如未能完成将以现金方式补足。

根据*ST新亿披露的信息，截至目前，《重整计划》规定的债务清偿方案已经执行完毕，偿债资金已分配给债权人或者按规定办理了提存和预留；出资人权益调整方案也已执行完毕，资本公积转增的股份已经全部登记到了股东和重整投资人名下；依照《重整计划》中关于执行完毕标准的规定，公司的重整计划已经达到了执行完毕的标准。

对于*ST新亿来说，即便企业能够获取优质资产，并计划通过增发获取场外优质新兴资产以改变目前连续亏损的局面而避免被暂停上市，但在监管层严控再融资规模以及并购重组监管趋严的情况下，得到优质资产改换门面并非一件易事。

*ST吉恩：重整程序尚存不确定性

经与申请人吉林市国有资本投资运营有限公司沟通，*ST吉恩正在按照吉林市中级人民法院的要求补充资料；该债权人申请是否被吉林市中级人民法院受理，公司是否进入重整程序尚存在重大不确定性。如果人民法院受理重整申请，公司还存在因重整失败而被宣告破产的风险。如果公司被宣告破产，公司股票将面临终止上市。

*ST吉恩与吉林国投的实控人同为吉林省国资委。业内人士表示，涉及到上市公司的重整，法院的审查也十分谨慎，要从多方面推进申请，核查相关数据、考虑欠款占据上市公司整个体量的“盘子”大小。而在一般情况下，由于上市公司的“壳”资源一般受到关注较大，也具有较大的市场价值，上市公司不太愿意走破产清算的道路，更加倾向于选择资产重组。

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